公司的子午胎业务表现突出，尽管今年来汽车行业增速有所下滑，但是产品依然面临着供不应求的局面。公司正在通过多种方式扩大子午胎的产能。预计08-10年每股收益分别为0.69（未摊薄）、1.04和1.44元。 

　　事项： 

　　上半年，公司实现营业收入34.93 亿元，同比增长14.86％，实现净利润8360.43 万元，同比增长38.32％，EPS为0.328元。如果扣除公司今年收到的财政环保专项补贴1930万元，则公司的EPS为0.272，同比增长了14.7％。 

　　评析： 

　　子午胎表现突出，斜交胎盈利下滑 

　　子午胎业务上半年实现销售收入22.1亿元，同比增长了14.89％。如果不是产能有限，公司在子午胎业务应该会有更好表现。尽管上半年天胶价格不断上涨，但是公司在上半年2-5月份连续每月提价，子午胎毛利率不仅没有下降，反而上升了0.11％。载重斜交胎主要是满足东风所需，2008年产量预计为60万套。由于今年斜交胎涨价的及时度和幅度均落后于原材料成本上涨，因此毛利率有比较大的下滑。公司的斜交胎毛利率严重下滑，使得公司整体业务毛利率下降了1.26％。我们预计，由于下半年公司有可能继续调整轮胎价格，公司载重斜交胎的毛利率将会有所上升。 

　　下游波动不改对公司的旺盛需求 

　　尽管今年来汽车行业增速有所下滑，但是公司的产品依然面临着供不应求的局面。上半年，公司为了满足国内配套市场的需求，减少了部分出口市场和售后维修市场的供应。2008年上半年，公司出口额同比增长仅0.83％,而同期国内市场却增长了22.33％。据我们的电话调研，下半年，公司在子午胎方面依然有着100多万条的缺口。下半年汽车市场波动对公司影响甚微，反而在一定程度上缓和了产能不足的压力。尤其要指出的是，尽管国内很多企业都在上子午胎的生产线，但是由于销售渠道和固有的配套关系，即使这些企业子午胎产能上来了，对公司短期不会构成较大威胁。 

　　多种方式扩大子午胎产能 

　　公司正在通过多种方式扩大子午胎的产能。公司的非公开增发已经获得了证监会的核准，这为公司扩大子午胎产能提供了充足的助力，目前公司正在着手进行增发。工程子午胎方面：15万套工程子午胎预计在2008年底投产，在2009年上半年可以达产。一旦工程子午胎达产，将会给公司带来约15亿元的收入。工程子午胎的毛利率也高于现有的载重子午胎，可以达到20％左右。载重子午胎方面：一方面，公司在削减现有斜交胎的产量的同时，又在将部分斜交胎生产线改造成载重子午胎的生产线。比如，斜交胎和子午胎硫化工艺差别不大，公司正在着手改造硫化生产线。公司计划3年内将斜交胎生产线改造成子午胎生产线；另一方面，公司计划09年扩建双70万套全刚子午胎的生产线。预计2008年公司工程、载重、轻卡子午胎总产量将接近400万套。 

　　半年依然有涨价可能性 

　　上半年，整个轮胎行业经历了一轮涨价潮。公司2、3、4、5、6月份连续每月对子午胎提价，2、3、5、6月对斜交胎进行提价。公司的提价及时保证了子午线轮胎的毛利率，我们预计下半年公司对斜交胎提价将至少使其毛利率高于上半年5.28％的水平。2008年7月份，轮胎巨头普利斯通宣布在8月将其轿车、卡车、巴士轮胎价格提高7-10％，德国大陆集团也宣布在9月份上调其各类产品价格。我们认为，国际轮胎巨头涨价将会带动国内轮胎的涨价，至少会减少国内企业涨价所面临的压力。一旦涨价，公司将会是最大的受益者之一。同时我们认为随着油价涨幅的回落，产胶区天气好转和病虫害减少，天胶价格再度大幅上扬的可能性不大，公司的毛利率在下半年有望改善。 

　　盈利预测与投资建议 

　　我们预计08-10年每股收益分别为0.69（未摊薄）、1.04和1.44元。给予20倍的市盈率，我们认为公司合理价位为13.8元。当前还有37％以上的涨幅。 

　　风险提示 

　　尽管公司增发方案已经获得监管机构的核准，但是在当前的市场环境下，增发还存在一定程度的不确定性。天胶价格和石油价格呈显著的正相关关系，因为石油价格受需求、美元走势等多种因素的影响，所以天胶价格还存在一定程度的不确定性。

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